山西焦化(5.20,-0.40,-7.14%,)是一家以焦炭為主、焦化工為輔的生產(chǎn)企業(yè)。公司依靠實(shí)際控制人——山西五大煤炭企業(yè)集團(tuán)之一的山西焦煤集團(tuán)所具有的資源優(yōu)勢(shì)(1641.830,-39.92,-2.37%,)，近幾年產(chǎn)業(yè)擴(kuò)張迅速。目前公司已經(jīng)形成了240萬(wàn)噸焦炭、30萬(wàn)噸煤焦油的生產(chǎn)能力，是國(guó)內(nèi)少數(shù)幾家規(guī)模相對(duì)較大的獨(dú)立焦化企業(yè)之一。山西焦化通過(guò)利用焦化過(guò)程產(chǎn)生的副產(chǎn)品進(jìn)行產(chǎn)業(yè)鏈延伸，有望有效降低焦炭行業(yè)波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。

　　景氣下滑迎來(lái)整合機(jī)遇

　　最近幾年，公司所處的焦炭行業(yè)伴隨國(guó)內(nèi)鋼鐵行業(yè)取得了快速發(fā)展，全國(guó)焦炭生產(chǎn)規(guī)模已經(jīng)從2001年的1.3億噸增長(zhǎng)到2007年的3.29億噸，年均增速達(dá)16.5%。但由于產(chǎn)業(yè)進(jìn)入壁壘相對(duì)較低，行業(yè)內(nèi)生產(chǎn)企業(yè)眾多，整個(gè)焦炭行業(yè)的集中度依然很低。除了鋼鐵企業(yè)旗下的焦化廠之外，獨(dú)立的焦化企業(yè)規(guī)模通常都在幾十到上百萬(wàn)噸，前十大獨(dú)立焦化企業(yè)的總產(chǎn)能還不足全國(guó)焦炭產(chǎn)量的10%。

　　由此導(dǎo)致在面對(duì)下游集中度較高的鋼鐵行業(yè)，獨(dú)立焦化企業(yè)的議價(jià)能力一直較低。近期由于國(guó)內(nèi)鋼鐵需求疲軟，鋼材價(jià)格的下滑很快就傳導(dǎo)到了焦炭行業(yè)。

　　因此，我們認(rèn)為未來(lái)焦炭企業(yè)的發(fā)展方向主要有兩個(gè)：大規(guī)模化生產(chǎn)和上下游產(chǎn)業(yè)鏈整合。目前國(guó)家對(duì)焦炭行業(yè)的產(chǎn)業(yè)政策是淘汰落后產(chǎn)能、扶持大型企業(yè)發(fā)展。

　　因此，我們預(yù)計(jì)未來(lái)幾年大型焦化企業(yè)會(huì)有較大的發(fā)展空間，而山西焦化背靠焦煤集團(tuán)，機(jī)遇更明顯。目前公司確實(shí)正朝著這樣兩個(gè)方向發(fā)展：擴(kuò)大焦炭生產(chǎn)規(guī)模，同時(shí)延伸下游產(chǎn)業(yè)鏈。

　　焦炭的內(nèi)生性成長(zhǎng)方面，考慮到現(xiàn)有的兩個(gè)焦化廠中60萬(wàn)噸的焦化一廠需要在08年底之前關(guān)停，公司正在建設(shè)的90萬(wàn)噸焦化三廠預(yù)計(jì)將在09年初投產(chǎn)，而該廠配套的干熄焦項(xiàng)目預(yù)計(jì)也將在09年一季度投產(chǎn)。屆時(shí)，公司的焦炭產(chǎn)能將達(dá)到330萬(wàn)噸，在目前的基礎(chǔ)上增加37.5%。

　　對(duì)于近期國(guó)內(nèi)焦炭行業(yè)景氣度的變化，我們認(rèn)為對(duì)公司來(lái)說(shuō)機(jī)遇大于挑戰(zhàn)。國(guó)內(nèi)焦炭?jī)r(jià)格自7月份達(dá)到近期高點(diǎn)之后，目前已經(jīng)回落20%左右，這一輪的焦炭行業(yè)景氣周期已經(jīng)開(kāi)始下行，對(duì)許多獨(dú)立焦化企業(yè)來(lái)說(shuō)，可能會(huì)陷入經(jīng)營(yíng)困境。同時(shí)，行業(yè)整合的時(shí)機(jī)將來(lái)臨，對(duì)于山西焦化這樣的大型焦化企業(yè)來(lái)說(shuō)，可能是一次很好的機(jī)會(huì)。目前市場(chǎng)主流觀點(diǎn)認(rèn)為，中國(guó)經(jīng)濟(jì)可能在2009年開(kāi)始回暖，若預(yù)期符合現(xiàn)實(shí)，我們判斷，在2010年左右，焦炭行業(yè)的景氣度可能再次回升。

　　新型化工有望唱大戲

　　為了進(jìn)一步降低焦炭單一業(yè)務(wù)的行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，山西焦化還積極向焦化工方向發(fā)展，公司的戰(zhàn)略規(guī)劃是：在主業(yè)發(fā)展基礎(chǔ)上，適度投資進(jìn)入產(chǎn)業(yè)前后端，打造較為穩(wěn)定、安全的產(chǎn)業(yè)鏈條，為公司提供穩(wěn)定的煉焦煤原料，減少采購(gòu)的環(huán)節(jié)和費(fèi)用，拓寬公司的盈利空間。公司正在進(jìn)行再融資，所募資金將用于焦化工項(xiàng)目建設(shè)，其中包括20萬(wàn)噸/年醋酸項(xiàng)目、10萬(wàn)噸粗苯加氫項(xiàng)目及18萬(wàn)噸/年合成氨和30萬(wàn)噸尿素易地改造項(xiàng)目。

　　焦化過(guò)程產(chǎn)生的粗苯和焦?fàn)t煤氣若能得到充分利用，確實(shí)可有效提升公司的盈利水平。山西焦化正試生產(chǎn)的20萬(wàn)噸甲醇項(xiàng)目就是以焦?fàn)t煤氣為原料向下游產(chǎn)業(yè)鏈拓展，目前國(guó)內(nèi)甲醇市場(chǎng)價(jià)格在2600-3000元/噸，盡管比前期高點(diǎn)有所回落，但在全球能源未來(lái)價(jià)格高位運(yùn)行的背景下，我們預(yù)期甲醇價(jià)格下跌空間有限。公司全部焦炭產(chǎn)能投產(chǎn)之后，甲醇項(xiàng)目所需的焦?fàn)t煤氣基本可由公司內(nèi)部解決，而此前幾乎廢棄的焦?fàn)t煤氣對(duì)甲醇項(xiàng)目來(lái)說(shuō)，成本較低，甲醇毛利潤(rùn)將較為可觀。

　　此外，公司擬募集資金投資建設(shè)20萬(wàn)噸的醋酸項(xiàng)目，此項(xiàng)目預(yù)計(jì)將于2010年中期投產(chǎn)，所需原料甲醇10.6萬(wàn)噸，可完全由公司內(nèi)部滿足。醋酸是甲醇的下游深加工產(chǎn)品，是國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整導(dǎo)向中鼓勵(lì)發(fā)展的精細(xì)化工產(chǎn)品和有機(jī)化工產(chǎn)品之一，且在2010年之前仍將保持供應(yīng)緊張的局勢(shì)。如果順利投產(chǎn)，公司可以進(jìn)一步規(guī)避甲醇價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。

　　募集資金的另一投資項(xiàng)目為粗苯加氫改造項(xiàng)目。目前公司已有2萬(wàn)噸的粗苯加工能力，09年中期該項(xiàng)目完工之后，公司的產(chǎn)能將達(dá)到10萬(wàn)噸/年，所需原料一半左右由內(nèi)部焦化廠提供，其余外購(gòu)。粗苯經(jīng)加工得到的三苯（苯、甲苯、二甲苯）能有效提高焦化副產(chǎn)品的盈利能力。

　　而18萬(wàn)噸合成氨和30萬(wàn)噸尿素的新投資項(xiàng)目也是以焦?fàn)t煤氣為原料合成氨，再延伸到化肥尿素產(chǎn)業(yè)。該項(xiàng)目也是屬于廢氣利用的循環(huán)經(jīng)濟(jì)，能有效拓展公司未來(lái)盈利空間，降低焦炭行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)。

　　總體而言，盡管當(dāng)前國(guó)內(nèi)焦炭行業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)不如08年上半年之前樂(lè)觀，但卻可能是山西焦化的一次外延式擴(kuò)展的大好機(jī)會(huì)，通過(guò)利用焦化過(guò)程產(chǎn)生的副產(chǎn)品進(jìn)行產(chǎn)業(yè)鏈延伸，山西焦化有望有效降低焦炭行業(yè)波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，公司未來(lái)的成長(zhǎng)性值得期待。

來(lái)源：中國(guó)證券報(bào)