近幾年來，工業(yè)用電量占中國電力總消費的比例約為75%。因此，工業(yè)增加值的增長與工業(yè)用電量的增長基本上保持同步(1999-2007年平均的偏離幅度約為1個百分點)。但2008年兩者之間的分化程度達(dá)到了9個百分點，為1998年以來分化程度最大的一次。近來的季度數(shù)據(jù)顯示工業(yè)增加值與工業(yè)用電量之間的增幅差異由2007年第二季度的1個百分點擴大至2008年第四季度的16個百分點。我們認(rèn)為出現(xiàn)這種分化現(xiàn)象的原因在于：(1)三個能耗最高的行業(yè)的工業(yè)增加值增長放緩；(2)能耗效率得到提升；(3)政府已公布的數(shù)據(jù)可能不一致。

　　三個高耗能行業(yè)的工業(yè)增加值增長明顯放緩

　　我們認(rèn)為，公用事業(yè)(1689.199,-79.33,-4.49%)、金屬和化工/礦物制品三個行業(yè)工業(yè)增加值的增長明顯放緩是工業(yè)增加值與工業(yè)用電量之間增長差異擴大的主要原因之一。例如，在1999-2007年，這三個行業(yè)貢獻(xiàn)了39%的工業(yè)增加值而消耗了71%的工業(yè)用電量。在創(chuàng)造工業(yè)增加值的7個行業(yè)中，公用事業(yè)、金屬和化工/礦物制品對2008年工業(yè)增加值增長的貢獻(xiàn)較2007年均有所下降(2008年三個行業(yè)的總體貢獻(xiàn)率為26%，而2007年的貢獻(xiàn)率為47%)，而其他4個行業(yè)的貢獻(xiàn)率全線攀升(總體貢獻(xiàn)率由53%升至74%)。

　　無法充分解釋能耗效率為何得到顯著提升

　　2008年單位工業(yè)增加值的用電量下降了8%，創(chuàng)下1998年以來的最大降幅，也遠(yuǎn)高于1999-2007年期間平均為1%的降幅。我們認(rèn)為全國各地紛紛關(guān)閉小型低效的冶煉廠、工廠、電廠可能是能耗效率得到提升的原因。然而，我們尚且不能充分解釋能耗效率為何有如此顯著的提升，我們等待從政府2009年10月公布的2008年全年用電量數(shù)據(jù)中了解更多信息。

　　維持2009年發(fā)電量下降5%的預(yù)期及中性的行業(yè)觀點

　　我們認(rèn)為市場對行業(yè)盈利復(fù)蘇的預(yù)期似乎過于樂觀(如對2009年第一季度盈利的預(yù)期)，而且行業(yè)的估值與大市相比欠缺吸引力。我們維持對華潤電力(0836.HK)的買入評級，因為我們認(rèn)為其對凈資產(chǎn)回報率的注重和資本開支控制狀況仍優(yōu)于同行。我們對華能(0902.HK)的評級仍為賣出，原因是其風(fēng)險回報缺乏吸引力(2009年預(yù)期市盈率為15倍)。我們擔(dān)心，市場所認(rèn)為的華能因煤價下跌已比同行獲得更高的盈利增長可能不一定會充分且及時地實現(xiàn)。
來源：頂點財經(jīng)