1、政策壓力大,資金緊張格局難改,宏觀利空;
2、螺紋毛利好轉(zhuǎn),粗鋼產(chǎn)量高位利多焦炭需求,而冬儲的到來也會提升需求。雖然宏觀偏弱,冬儲力度并不會太強(qiáng),但需求環(huán)比小幅增加 仍可期待,因目前企業(yè)焦炭庫存普遍處于低位,企業(yè)有一定的備貨需求;
3、雖然焦化企業(yè)利潤好,但高位開工率以及環(huán)保整治限制供應(yīng)量進(jìn)一步提升,焦炭供求格局好;
4、不同于焦炭,焦煤庫存高,這將影響下游企業(yè)冬儲需求,而弱勢焦煤價(jià)格也將對焦炭價(jià)格形成拖累;
5、焦炭期貨升水幅度小,月間價(jià)差也不高,利于價(jià)格反彈;
結(jié)論及操作策略:
焦炭基本面多空各半,單邊操作難度大;
基于產(chǎn)業(yè)鏈的對沖頭寸可以考慮,如下兩個(gè)頭寸評級高:
1、買焦炭空焦煤;2、買焦炭空螺紋;
焦炭處于煤焦鋼產(chǎn)業(yè)鏈中游,它與鋼材以及焦煤均為上下游關(guān)系。在價(jià)格傳導(dǎo)中,焦炭往往起到承上啟下的作用,通過對焦炭基本面的全面分析,我們可以對煤焦鋼產(chǎn)業(yè)鏈各品種的相對強(qiáng)弱有清晰的認(rèn)識,并可以構(gòu)建出很多對沖組合頭寸。
本文以焦炭基本面為分析主線,通過分析我們認(rèn)為:焦炭基本面多空各半,單邊操作存不確定性,但從整條產(chǎn)業(yè)鏈看,焦炭處于相對強(qiáng)勢的地位,買焦炭空螺紋以及買焦炭空焦煤的對沖組合可以考慮。
一、宏觀—改革基調(diào)不變,宏觀難言樂觀
1.1數(shù)據(jù)表現(xiàn)尚可,但增長力度正在減弱
10月份公布的數(shù)據(jù)顯示,經(jīng)濟(jì)仍呈現(xiàn)復(fù)蘇的態(tài)勢,但復(fù)蘇的力度正在減弱,動能也有所不足。10月官方PMI為51.4,較前值有所回升,也高于50的枯榮分界線,但分項(xiàng)數(shù)據(jù)顯示,PMI的回升主要由生產(chǎn)驅(qū)動,而反映增長潛能的新訂單以及新出口均有所回落,這體現(xiàn)出持續(xù)復(fù)蘇的動能相對缺乏。而固定資產(chǎn)投資以及房地產(chǎn)投資開發(fā)完成額同比增速的回落也反映出經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇的動能相對缺乏。
1.2高壓政策難改,高位利率難掉
今年是改革之年,新一屆領(lǐng)導(dǎo)班子上臺后,在政策上較前幾年有較大程度的變化,全面改革貫徹政府思想的核心。就經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域而言,“保增長,調(diào)結(jié)構(gòu)”是主導(dǎo)思路,正如央行在《2013年第三季度中國貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》中所言,在近幾年較大幅度加杠桿后,經(jīng)濟(jì)可能將在較長時(shí)期內(nèi)經(jīng)歷一個(gè)降杠桿和去產(chǎn)能的過程。因此反映在貨幣政策上就是盤活存量、優(yōu)化增量,支持經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級,而政府也明確指出即使面對6月份錢荒,也需要堅(jiān)持不放松也不收緊的政策,避免抱薪救火。
高壓政策對市場的最直接影響就是貨幣投放持續(xù)減少,圖3反映今年央行的逆回購量較往年明顯減少,并且逆回購利率持續(xù)走高,這都體現(xiàn)出央行貨幣投放的謹(jǐn)慎態(tài)度,它對市場的流動性構(gòu)成直接影響。今年以來市場的利率水平長期處于高位,而最近有進(jìn)一步走高的跡象,這將提升企業(yè)的融資成本。筆者認(rèn)為政策偏緊的大背景下,后續(xù)央行的態(tài)度難有大的轉(zhuǎn)變,四季度資金面緊張格局仍將持續(xù),盡管財(cái)政投放以及外匯占款的提升可能會局部緩解資金面壓力,但這難以完全扭轉(zhuǎn)資金緊張的現(xiàn)狀。
同時(shí)從利率的季節(jié)性走勢看,每年的1、6、12月份,利率會明顯的提升,6月和12月主要跟央行對商業(yè)銀行的考核有關(guān)系,而1月份則是由于春節(jié)因素,因此筆者認(rèn)為未來兩個(gè)月國內(nèi)利率的高位水平難以扭轉(zhuǎn),這對實(shí)際經(jīng)濟(jì)構(gòu)成利空。
整體而言,一方面宏觀數(shù)據(jù)目前表現(xiàn)尚可,但正在轉(zhuǎn)弱,而四季度可能的高位利率將直接影響到實(shí)體經(jīng)濟(jì)的需求,筆者認(rèn)為后續(xù)幾個(gè)月份宏觀數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)差是大概率事件,這對商品價(jià)格構(gòu)成利空。
二、產(chǎn)業(yè)鏈評估:供求關(guān)系尚可,但成本端支撐偏弱
2.1需求—利好存在,但力度不強(qiáng),焦炭需求中性略偏多
、賱傂瑁郝菁y偏弱,焦炭剛需并不強(qiáng)勁,但環(huán)比小幅增加仍可期待
鋼材的表現(xiàn)直接影響它對焦炭的需求。低位的社會庫存導(dǎo)致螺紋鋼價(jià)格近期有所反彈,上海三級鋼價(jià)格從10月中下旬的3430一路飆漲到3620,并導(dǎo)致圖7鋼廠毛利改善明顯,理論上毛利的回升會拉動焦炭、焦煤以及礦石等原料的需求。
從粗鋼產(chǎn)量看,根據(jù)中鋼協(xié)的數(shù)據(jù),11月上旬國內(nèi)粗鋼日產(chǎn)量的估算值為214.4萬噸,旬環(huán)比增加2.2%,粗鋼產(chǎn)量在短暫的下降后再度反彈,這也利于拉動焦炭等原料的需求。
當(dāng)然筆者認(rèn)為此波鋼價(jià)上漲存在一定的投機(jī)性因素,鋼材價(jià)格不乏沖高回落的風(fēng)險(xiǎn),因此它對焦炭需求的拉動力度不會太強(qiáng),理由如下:
首先,社會庫存低并不代表供應(yīng)緊缺,實(shí)際上社會庫存僅僅反映鋼貿(mào)商的庫存,而這兩年鋼貿(mào)商的實(shí)力已大不如前,它們的囤貨力量也大打折扣。更反映實(shí)際情況的鋼廠庫存一直維持高位,這無疑對鋼價(jià)是一個(gè)利空。
其次,理論上健康的上漲行情應(yīng)該是國內(nèi)各區(qū)域價(jià)格同步上漲,但此波上漲華東價(jià)格漲幅明顯,但華北價(jià)格卻在上漲后迅速回落,導(dǎo)致南北價(jià)差明顯拉升,這無疑對上,F(xiàn)貨價(jià)格構(gòu)成利空。
第三,在螺紋鋼價(jià)格上漲的同時(shí),我們看到鋼坯以及熱卷等其它鋼材類品種卻表現(xiàn)疲軟,這體現(xiàn)出此波螺紋的上漲存在較大的投機(jī)成份,后續(xù)高估價(jià)格回落的可能性大。
筆者認(rèn)為隨著粗鋼產(chǎn)量的上升以及煉鋼毛利的改善,焦炭等原料的需求會逐步好轉(zhuǎn)。雖然前期虛高鋼價(jià)的回落會影響需求恢復(fù)力度,但小幅的改善仍可期待,因此剛需對焦炭價(jià)格的影響中性偏多。
、谕稒C(jī)需求:冬儲將至,緊資金影響冬儲力度,但對需求小幅帶動可能性大
剛需僅僅是焦炭需求的一個(gè)方面,投機(jī)性需求對焦炭短期價(jià)格的影響也非常顯著。每年入冬前,鋼廠往往會囤積一定的焦煤和焦炭庫存,防止冬季因運(yùn)輸問題原料無法及時(shí)供應(yīng)。歷史數(shù)據(jù)顯示,冬儲對焦炭需求拉動明顯,而這段時(shí)間焦炭價(jià)格也往往較為強(qiáng)勢。
不同于剛需,投機(jī)性需求往往并不穩(wěn)定,它受預(yù)期的影響較大。如2012年年底,當(dāng)時(shí)隨著宏觀數(shù)據(jù)的逐步改善,企業(yè)信心明顯好轉(zhuǎn),很多企業(yè)抓緊備貨賭來年開春的上漲行情,因此原料需求快速提升,并利好價(jià)格。
但正如開篇所述,目前宏觀環(huán)境整體偏弱,這不利于企業(yè)大規(guī)模囤貨,具體影響如下:
第一、宏觀預(yù)期弱,會影響企業(yè)對未來的信心;
第二、高利率會抬升企業(yè)囤貨成本,進(jìn)而影響企業(yè)囤貨需求;
綜合需求端看,筆者認(rèn)為無論是剛性需求還是投機(jī)性需求,環(huán)比均有利好存在,但同時(shí)利好的幅度又都不強(qiáng),需求對焦炭價(jià)格影響中性偏多。
2.2供應(yīng)—開工高位,但庫存偏低,環(huán)保整治加劇供應(yīng)緊張格局
受產(chǎn)能過剩的影響,焦化企業(yè)在煤焦鋼產(chǎn)業(yè)鏈中一直處于弱勢地位。但近期隨著落后產(chǎn)能的逐步淘汰以及新產(chǎn)能增速的放緩,焦炭的供求基本面已有所改善。為焦炭和粗鋼產(chǎn)量同比增速的對比,可以發(fā)現(xiàn)2012年8月至今焦炭產(chǎn)量的增速一直低于粗鋼產(chǎn)量的同比增速,這利于焦化行業(yè)持續(xù)去庫存,并已在目前的庫存狀態(tài)中有所體現(xiàn)。
低庫存支撐高價(jià)格,隨著價(jià)格的上漲,焦炭的生產(chǎn)毛利也改善明顯,理論上這將導(dǎo)致焦化企業(yè)開工率提升。但是目前焦化企業(yè)的開工率已經(jīng)處于偏高的位置,尤其是大型企業(yè),繼續(xù)提升的空間較為有限。另一方面環(huán)保整治影響焦化企業(yè)開工,調(diào)研情況顯示今年環(huán)保政策實(shí)施嚴(yán)格,這加劇焦炭供應(yīng)緊張的狀況,筆者認(rèn)為目前焦炭供應(yīng)量難有顯著增加。
2.3成本—焦煤庫存高位,價(jià)格弱勢,對焦炭成本支撐力度不強(qiáng)
相比于焦炭,焦煤的基本面要明顯偏弱。如圖18所示,受供應(yīng)量顯著提升的影響,今年焦煤一直處于供過于求的狀態(tài),這對現(xiàn)貨價(jià)格構(gòu)成打壓。后續(xù)隨著進(jìn)口利潤的改善,進(jìn)口量有望進(jìn)一步抬升,而產(chǎn)量維持季節(jié)性高位也是大概率事件,因此焦煤供過于求的格局仍有望延續(xù)。此外目前焦化廠和鋼廠的高位焦煤庫存也將減弱企業(yè)繼續(xù)補(bǔ)庫的動能,這不利于價(jià)格反彈。筆者認(rèn)為弱勢焦煤價(jià)格將拖累焦炭價(jià)格走勢。
綜合產(chǎn)業(yè)鏈情況看,焦炭基本面多空各半,難有大的趨勢出現(xiàn)。首先供求基本面相對偏好,高毛利有望持續(xù),支撐焦炭價(jià)格強(qiáng)于焦煤。但同時(shí)弱勢焦煤又將在成本端拖累焦炭價(jià)格,因此焦炭絕對價(jià)格走勢的不確定性偏強(qiáng)。
三、價(jià)格結(jié)構(gòu)—月間價(jià)差充分壓縮,繼續(xù)打壓空間有限
煤焦鋼產(chǎn)業(yè)鏈整體產(chǎn)能處于過剩狀態(tài),根據(jù)遠(yuǎn)期價(jià)格定價(jià)理論,由于持有成本的存在,此類品種近遠(yuǎn)月價(jià)差應(yīng)呈現(xiàn)遠(yuǎn)高近低的狀態(tài)。
價(jià)格結(jié)構(gòu)一方面反映商品的供需基本面,對于研判品種的價(jià)格走勢有一定的參考價(jià)值,同時(shí)價(jià)格結(jié)構(gòu)也會為單邊操作提供安全邊際。
目前天津港一級冶金焦平倉價(jià)為1560,考慮上承兌以及品質(zhì)升水,焦炭實(shí)際的倉單注冊成本應(yīng)在1520左右。截止11月21日,J1401收盤價(jià)格為1544,相比現(xiàn)貨僅升水24元/噸,空單年化收益率不足10%,處于歷史偏低位置。
而從1-5價(jià)差看,前期下跌后月差已大幅收窄,目前5月升水1月幅度僅60點(diǎn)上下,同樣年化收益率也僅10%左右。無論是期現(xiàn)價(jià)差還是月間價(jià)差均處于偏低的位置,繼續(xù)壓縮的空間不會很大,這利多焦炭價(jià)格。
四、小結(jié)及操作策略
根據(jù)前文的分析,我們對焦炭基本面定性如下:
宏觀面:中性偏弱
供需關(guān)系:中性偏強(qiáng)
成本端:中性偏弱
價(jià)格結(jié)構(gòu):中性偏強(qiáng)
整體而言,焦炭基本面多空各半,單邊操作難度偏大。
對沖策略分析:
1、買焦炭空焦煤
從產(chǎn)業(yè)鏈角度看,焦炭供求關(guān)系相對偏好,這支撐焦炭利潤維持高位,買焦炭空焦煤邏輯清晰,此外期貨持有收益也利于該頭寸。同時(shí)一旦環(huán)保力度繼續(xù)加碼,則焦炭和焦煤價(jià)格繼續(xù)劈叉概率大。
2、買焦炭空螺紋
螺紋的鋼廠庫存偏高,且此波上漲后價(jià)格有虛高成份,因此螺紋價(jià)格相對偏弱。而焦炭價(jià)格整體偏中性,焦炭基本面略好于螺紋。若在螺紋生產(chǎn)利潤改善的情況下,鋼廠產(chǎn)量進(jìn)一步提升,則會利多原料而利空鋼價(jià),買焦炭空螺紋將繼續(xù)體現(xiàn)。
來源:永安期貨
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